來源：新經(jīng)濟(jì)IPO

(相關(guān)資料圖)

一家給幼兒園、學(xué)校、醫(yī)院供餐的食品供應(yīng)鏈公司，是如何在上半年上海疫情極度嚴(yán)峻、全城靜默的時(shí)刻，實(shí)現(xiàn)了70%的高毛利？這家公司的招股書，為我們揭開了上海疫情封控之下隱秘角落里發(fā)生的商業(yè)奇跡。

10月24日，乓乓響（中國）有限公司向港交所提交招股書，這家公司的名字很有特點(diǎn)，業(yè)務(wù)也比較冷門。根據(jù)招股書，乓乓響總部位于上海，按2021年銷售收益計(jì)算，該公司是上海最大食堂食品供應(yīng)鏈綜合服務(wù)供貨商。根據(jù)第三方報(bào)告，上海共有逾500家食堂食品供貨商，乓乓響按2021年的銷售額計(jì)算市場份額約為1.5%。

2019年、2020年、2021年以及截至2022年5月，乓乓響分別實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入1.43億元、1.23億元、2.23億元及0.74億元，凈利潤分別為2269萬元、2729萬元、3661萬元、1779萬元。

乓乓響的客戶也比較特殊，大部分為幼兒園及教育機(jī)構(gòu)，截至2019年末、2020年末、2021年末和2022年5月末，乓乓響分別有222名、239名、287名及332名企業(yè)及機(jī)構(gòu)客戶，其中各期間幼兒園及教育機(jī)構(gòu)分別為156、156、215及171家，分別占公司總收入的83.2%、59.4%、63.4%及25.9%。

2019年、2020年、2021年以及截至2022年5月，乓乓響經(jīng)營活動獲得現(xiàn)金流凈額分別為4114萬元、1220萬元、5445萬元、-296萬元。截至2019年末、2020年末、2021年末和2022年5月末，乓乓響持有的現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物分別為1492萬元、3527萬元、3331萬元和471萬元。

高利潤率背后的秘密

值得注意的是，2022年前五個(gè)月，乓乓響在營業(yè)收入同比下滑的情況下，凈利潤卻實(shí)現(xiàn)了同比50%以上的增長。2019年、2020年、2021年以及截至2022年5月，乓乓響的毛利率分別為28.9%、38.2%、33.8%、53.4%，也就是說，在2020年疫情最嚴(yán)重的近半年時(shí)間，乓乓響的毛利率幾乎是2019年的兩倍。

眾所周知，2022年上半年，由于奧密克戎疫情導(dǎo)致上海被封鎖數(shù)月，乓乓響毛利率為何能逆勢上揚(yáng)呢？

招股書為我們揭開了這個(gè)秘密。招股書稱，上海疫情封控期間，大多數(shù)超市及食品市場被迫關(guān)閉，導(dǎo)致供應(yīng)短缺。與此同時(shí)，由于住宅區(qū)被暫時(shí)封鎖，行動受到限制，農(nóng)產(chǎn)品(5.310,0.11,2.12%)上門配送需求激增，農(nóng)產(chǎn)品市場售價(jià)相對較高。而在此期間，僅被列為供給保障重點(diǎn)單位的公司方獲允許提供及配送農(nóng)產(chǎn)品與其他食品。而乓乓響就是其中的一家。

進(jìn)入疫情保供名單對乓乓響的影響幾何？可以看一下招股書中羅列的一些基本數(shù)據(jù)：

截至2022年5月31日止五個(gè)月，由于幼兒園及教育機(jī)構(gòu)在2022年3月至5月期間將課程轉(zhuǎn)移到在線授課，導(dǎo)致乓乓響來自幼兒園及教育機(jī)構(gòu)的收入大幅下降。

在2021年之前，來自幼兒園及教育機(jī)構(gòu)以及餐飲服務(wù)供貨商的收入對乓乓響的貢獻(xiàn)最大。但截至2022年5月31日的五個(gè)月，對乓乓響收入貢獻(xiàn)最大的則是臨時(shí)及應(yīng)急服務(wù)客戶，貢獻(xiàn)收入約3427萬元，收入占比46%；相比之下，幼兒園和教育機(jī)構(gòu)的收入占比由去年同期的65%下降至26%。

根據(jù)招股書，臨時(shí)及應(yīng)急服務(wù)客戶包括上海市住宅區(qū)團(tuán)購團(tuán)長（團(tuán)購團(tuán)長）；通過“快團(tuán)團(tuán)”購買團(tuán)購包（包括蔬菜及肉類）的個(gè)人客戶；政府機(jī)關(guān)（向乓乓響）采購并要求乓乓響向某些住宅區(qū)的居民配送多種植物性食品。

拆分來看，各小區(qū)團(tuán)購團(tuán)長為乓乓響帶貨最多，金額1732萬元，占比50.6%；其次是個(gè)人團(tuán)購客戶，金額694萬元，占比20.3%；還有政府機(jī)構(gòu)采購539萬元，占比15.7%。

毛利率方面，臨時(shí)及應(yīng)急服務(wù)客戶的毛利率最高，約70%；幼兒園及教育機(jī)構(gòu)毛利率排第二，約50%；餐飲服務(wù)商及銀行、醫(yī)院和政府機(jī)構(gòu)毛利率約30%。

在臨時(shí)及應(yīng)急服務(wù)客戶中，來自團(tuán)購團(tuán)長的毛利占比最大，為1294萬元，毛利率75%；其次是政府機(jī)構(gòu)，貢獻(xiàn)毛利397萬元，毛利率74%；個(gè)人客戶貢獻(xiàn)毛利365萬元，毛利率53%，明顯低于團(tuán)長和政府機(jī)構(gòu)。此外，臨時(shí)應(yīng)急服務(wù)以及為雇員采購的公司提供的毛利率也都超過了70%。

招股書顯示，向幼兒園和教育機(jī)構(gòu)供餐是一個(gè)利潤很棒的生意。過去幾年，乓乓響向幼兒園及教育機(jī)構(gòu)提供餐食的平均毛利率超過40%，遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過其他領(lǐng)域的毛利率。對此，乓乓響解釋稱，幼兒園及教育機(jī)構(gòu)的毛利率相對較高主要?dú)w因于其長期服務(wù)于上海的幼兒園及教育機(jī)構(gòu)子領(lǐng)域，具備較強(qiáng)議價(jià)能力。

從國內(nèi)外餐飲供應(yīng)鏈代表公司來看，乓乓響在教育領(lǐng)域的高毛利率是不太正常的。例如，國內(nèi)“餐飲供應(yīng)鏈第一股”千味央廚(55.180,0.38,0.69%)2017年-2020年的毛利率分別為22.69%、23.83%、24.50%和20.79%。從國際上看，英國餐飲供應(yīng)商巨頭Brakes Bro Co.的平均毛利率只有7%；美國最大餐飲供應(yīng)商Sysco過去30年的毛利率始終在18%-20%附近波動。美國另一大餐飲供應(yīng)商巨頭US FoodS的毛利率也只有16-18%。

由此可見，15%-20%的毛利率是一個(gè)自由競爭市場中、餐飲供應(yīng)鏈公司正常的毛利率水平，高達(dá)40%的毛利率實(shí)在過于夸張。

乓乓響的所謂“議價(jià)能力”到底體現(xiàn)在哪里，招股書并沒有具體講。商業(yè)議價(jià)能力通常體現(xiàn)在產(chǎn)品的核心競爭力上，即具有獨(dú)特配方或技術(shù)含量的獨(dú)家產(chǎn)品，這往往讓供應(yīng)方擁有對需求方的定價(jià)支配權(quán)；還有一種情況是品牌溢價(jià)，即品牌自身光環(huán)帶來的價(jià)格上浮效應(yīng)，但這一般存在于價(jià)格較高的消費(fèi)品或奢侈品中。

在幼兒園和學(xué)校餐廳，對供應(yīng)商食材的核心要求是安全和健康?；A(chǔ)食材不存在獨(dú)家產(chǎn)品或核心配方，也很少有品牌溢價(jià)。乓乓響提供的基礎(chǔ)餐飲食材供應(yīng)與其他公司相比并不存在競爭性優(yōu)勢，因此不可能形成排它性壁壘。那么要獲得如此高的毛利率只有兩種可能：一個(gè)是通過其它方式排除了競爭，實(shí)現(xiàn)事實(shí)上的區(qū)域性壟斷；二是犧牲食品安全和食品質(zhì)量換取。

無論是哪一種，對于學(xué)生和學(xué)生家長都不是一個(gè)好消息。它意味著，家長付出了同樣的甚至更高的餐費(fèi)，換來的只是平價(jià)甚至低質(zhì)的服務(wù)。

招股書顯示，乓乓響的股東名單非常簡單，創(chuàng)始人黃建義及其配偶張衛(wèi)平持有公司全部股份，兩人的女兒黃賢至在公司擔(dān)任董事，一個(gè)典型的家族生意。

你覺得，這樣一家公司是否適合上市呢？

關(guān)鍵詞： 政府機(jī)構(gòu) 營業(yè)收入