俄烏局勢白熱化，資源品供應危機再起，全球通脹預期急升，主導了過去一周資本市場的定價。國內(nèi)方面，本周末迎來政府工作報告的定調(diào)，對于后續(xù)行情將會產(chǎn)生何種影響？外部滯脹預期發(fā)酵下，又該如何應對？
政府工作報告對后續(xù)行情的影響：
1、經(jīng)濟目標定在5.5%左右，貼近市場預期增速的上沿，意味著上半年穩(wěn)增長訴求進一步增強；在下半年6%以上的潛在目標增速下，上半年信用底到經(jīng)濟底的傳導將逐步打通，外圍擾動過后市場底部存在支撐。
2、實際赤字率不降反升，專項債額度維持不變，意味著財政并不缺錢，有助于打消市場疑慮。財政支出的目標規(guī)模已經(jīng)明顯擴大，后期重點觀察基建項目對支出目標的支撐力度，穩(wěn)增長板塊仍存在上行動力。
3、碳中和先立后破，雙碳目標更具彈性，意味著能耗政策將告別一刀切，正常的民生需求、穩(wěn)定的工業(yè)生產(chǎn)將得到進一步保障。
4、預計全年退稅減費2.5萬億，加大小微企業(yè)降負力度；多舉措增強消費能力，降低疫情防控對服務消費的影響，服務業(yè)的恢復將是實現(xiàn)就業(yè)目標、增加居民收入、促進消費支出的重要抓手，關(guān)注困境反轉(zhuǎn)下服務業(yè)相關(guān)板塊的配置機會。
俄烏沖突超預期，滯脹預期再度強化
首先，由于兩國是多類大宗商品的主要出口國，供應鏈危機→通脹預期上升→推漲美債利率；同時，期限利差反映出很強的衰退預期，這種避險+通脹的組合實際上就是滯脹預期升溫。其次，若歐美對俄制裁趨于長期化，則持續(xù)的高油價、高糧價將對全球尤其是歐元區(qū)經(jīng)濟形成較大沖擊，雖然短期內(nèi)中國或?qū)⑹芤嬗趯Χ頌醪糠之a(chǎn)業(yè)出口替代的提升，但長期來看，成本逐步向內(nèi)傳導以及海外需求回落之下，國內(nèi)需求也會受到負面沖擊。最后，從俄烏開戰(zhàn)后的表現(xiàn)來看，美股表現(xiàn)優(yōu)于A股優(yōu)于歐洲及其他新興市場，國際資本回流美國的趨勢可能加強，新興市場國家資本外流壓力增大。
應對滯脹，低估值可能是最小阻力
21年Q3國內(nèi)滯脹預期持續(xù)升溫，至9月中旬保供政策開始轉(zhuǎn)向前達到頂點，期間呈現(xiàn)出了典型的滯脹配置特征：周期、金融>科技、消費，低估值>高估值，中證500>滬深300>創(chuàng)業(yè)板。本輪滯脹預期形成機制，與去年最大的不同，一方面在于地緣沖突扮演了最重要角色，另一方面是由外至內(nèi)的滯脹傳導。我們認為：其一，不論是何種情形下的滯脹，對于利率都存在制約，成長股的估值都存在壓力；其二，地緣沖突引發(fā)的滯脹預期，具有天然的不可預測性，資源品與周期股波動風險也相應提升；其三，在外圍沖擊加劇與國內(nèi)穩(wěn)增長訴求升溫的背景下，當前我們依然處于經(jīng)濟弱、信用起的宏觀組合，歷史經(jīng)驗指向低估值風格占優(yōu)。
策略建議與行業(yè)推薦
穩(wěn)增長板塊仍有向上動力，一方面，基建投資進入效果驗證期，后續(xù)密切關(guān)注開工進度；另一方面，地產(chǎn)調(diào)控政策也出現(xiàn)松動趨勢，下一階段優(yōu)先關(guān)注國企開發(fā)商與銀行。中期視角下，未來進一步的走向需要等待后續(xù)決斷，若3月高頻數(shù)據(jù)指向?qū)嶓w需求依舊低迷，則價值占優(yōu)窗口將延續(xù)；若未來1-2個月，經(jīng)濟底部特征顯現(xiàn)，則二季度的風格有望轉(zhuǎn)向消費及景氣制造。
(一)政府工作報告進一步強化經(jīng)濟增長預期，穩(wěn)增長板塊仍有向上動力，推薦優(yōu)質(zhì)銀行與國企開發(fā)商；(二)關(guān)注新基建發(fā)力方向的通信、國企改革+成長趨勢確定的軍工；(三)受益于區(qū)域性替代需求擴張的油運，以及困境反轉(zhuǎn)概念的養(yǎng)殖、餐飲。
風險提示：1、疫情發(fā)展失控；2、經(jīng)濟大幅衰退；3、政策超預期變化。
