4月20日和4月21日市場(chǎng)交易數(shù)據(jù)表明，負(fù)價(jià)格交易量太少。芝商所允許負(fù)價(jià)格交易，并沒(méi)有反應(yīng)出市場(chǎng)的“供給需求”關(guān)系，反而可能被極端投機(jī)者利用這個(gè)規(guī)則來(lái)構(gòu)建實(shí)現(xiàn)“暴利交易”的手段。

針對(duì)中國(guó)銀行“原油寶”事件，銀保監(jiān)會(huì)有關(guān)部門(mén)負(fù)責(zé)人近日表示，銀保監(jiān)會(huì)在前期調(diào)查的基礎(chǔ)上，已啟動(dòng)立案調(diào)查程序。這是繼4月30日后，銀保監(jiān)會(huì)再度就中行“原油寶”一事發(fā)聲。

4月20日，美國(guó)WTI原油期貨5月合約(4月21日到期、5月交割)在美國(guó)芝加哥商品交易所(CME)(下稱“芝商所”)的場(chǎng)內(nèi)最后交割價(jià)格跌至-37.63美元/桶，跌幅超300%，是WTI原油期貨價(jià)格首次跌至負(fù)值，也觸發(fā)了“原油寶”穿倉(cāng)事件。

負(fù)油價(jià)到底是怎么來(lái)的?究竟誰(shuí)該為負(fù)油價(jià)負(fù)責(zé)?《國(guó)際金融報(bào)》記者就此專訪了中山大學(xué)管理學(xué)院特聘教授、蘇州大學(xué)金融工程研究中心講座教授、中國(guó)工業(yè)和應(yīng)用數(shù)學(xué)學(xué)會(huì)(CSIAM)金融數(shù)學(xué)和工程與精算保險(xiǎn)專業(yè)委員會(huì)副主任、中國(guó)系統(tǒng)工程學(xué)會(huì)金融系統(tǒng)工程專業(yè)委員會(huì)顧問(wèn)袁先智。

負(fù)油價(jià)違背經(jīng)濟(jì)學(xué)理論

袁先智認(rèn)為，負(fù)價(jià)格的出現(xiàn)，主要前提是芝商所在4月8日發(fā)布的允許清算價(jià)格為負(fù)的公告，并在以下兩個(gè)原因的“推波助瀾”下形成的：

一是新冠病毒在全球擴(kuò)散，導(dǎo)致原油市場(chǎng)供需不平衡。此前，OPEC+與全球主要產(chǎn)油國(guó)達(dá)成的協(xié)議并不理想，減產(chǎn)沒(méi)有達(dá)到預(yù)期，使得原油價(jià)格承壓。

二是原油倉(cāng)庫(kù)儲(chǔ)油空間不足，再加上WTI原油必須實(shí)物交割的壓力，會(huì)形成空頭打壓多頭的局面，導(dǎo)致結(jié)算日交易的不平衡和價(jià)格的負(fù)扭曲。

袁先智認(rèn)為，從經(jīng)濟(jì)學(xué)的理論上講，只要是有價(jià)值的商品，其交易價(jià)格應(yīng)該是非負(fù)的。

“商品是由勞動(dòng)創(chuàng)造的，其價(jià)值一定是非負(fù)的。商品價(jià)值一般由交易價(jià)格來(lái)體現(xiàn)，所以交易價(jià)格一般應(yīng)該是非負(fù)的。如果商品的交易價(jià)格為負(fù)，說(shuō)明這個(gè)商品通過(guò)消費(fèi)帶來(lái)的使用價(jià)值為負(fù)，也就會(huì)被淘汰。沒(méi)有價(jià)值的商品不應(yīng)該在芝商所出現(xiàn)，交易價(jià)格為非負(fù)是對(duì)金融市場(chǎng)任何經(jīng)濟(jì)或商業(yè)交易活動(dòng)的資產(chǎn)進(jìn)行估價(jià)的最基本的假定。”袁先智稱。

最后3分鐘決定當(dāng)日結(jié)算價(jià)格

那么，負(fù)油價(jià)緣何出現(xiàn)?

根據(jù)美國(guó)芝加哥商品交易所(CME)的規(guī)定，WTI原油期貨的每日結(jié)算價(jià)格是最后三分鐘成交價(jià)格加權(quán)平均數(shù)，即WTI原油5月期貨結(jié)算價(jià)根據(jù)美東時(shí)間4月20日14:28至14:30(北京時(shí)間4月21日凌晨2：28至2：30)，成交價(jià)格的加權(quán)平均數(shù)。

從當(dāng)天的價(jià)格曲線來(lái)看，在14：00點(diǎn)之后，WTI原油期貨5月合約價(jià)格急劇下挫，跌穿零的底線。

袁先智指出，4月20日14:28至14:30這決定最后結(jié)算價(jià)格的短短3分鐘，極容易存在通過(guò)“交易價(jià)格被惡意急劇拉低”來(lái)操縱報(bào)價(jià)的可能。

“通過(guò)4月20日下午最后3分鐘用來(lái)確定4月20日交易收盤(pán)價(jià)格為$-37.63/桶的交易只有3筆，總量不超過(guò)400手，只占當(dāng)天所有交易量的0.2%不到。這個(gè)交易量根本無(wú)法代表當(dāng)天的基本供需關(guān)系，但卻決定了當(dāng)天的交割收盤(pán)價(jià)格，這是來(lái)源于CME允許負(fù)報(bào)價(jià)的交易規(guī)則的臨時(shí)修改的結(jié)果。”袁先智進(jìn)一步解釋稱，“而在4月21日，美國(guó)WTI原油5月合同交易價(jià)格為負(fù)的交易量也只占當(dāng)日交易總量的0.61%不到。”

袁先智認(rèn)為，4月20日和4月21日市場(chǎng)交易數(shù)據(jù)表明，負(fù)價(jià)格交易量太少。芝商所允許負(fù)價(jià)格交易，并沒(méi)有反應(yīng)出市場(chǎng)的“供給需求”關(guān)系，反而可能被極端投機(jī)者利用這個(gè)規(guī)則來(lái)構(gòu)建實(shí)現(xiàn)"暴利交易"的手段。

上海原油期貨交易所結(jié)算價(jià)格實(shí)行的是當(dāng)日交易加權(quán)平均數(shù)，也就是一整天的交易都包含在結(jié)算價(jià)中。

袁先智表示，如果按照國(guó)內(nèi)期貨交易規(guī)則，以全天交易價(jià)格加權(quán)平均作為當(dāng)日結(jié)算價(jià)，即使最后價(jià)格出現(xiàn)負(fù)值，全天交易總數(shù)平均下來(lái)，依然不會(huì)出現(xiàn)-37.63美元/桶這樣的結(jié)算價(jià)。

芝商所臨時(shí)更改關(guān)鍵規(guī)則欠妥

其實(shí)，早在4月8日，芝商所就發(fā)布公告稱，正在測(cè)試新系統(tǒng)、研究支持負(fù)價(jià)交易原油期貨的可能性，表明CME交易所可能會(huì)使用負(fù)價(jià)格作為期權(quán)的執(zhí)行價(jià)格。

4月15日，芝商所清算所發(fā)布公告表示，最近的市場(chǎng)事件增加了某些NYMEX能源期貨合約可能以負(fù)或零交易價(jià)格交易結(jié)算的可能性。如果出現(xiàn)零或者負(fù)價(jià)格，芝商所的所有交易和清算系統(tǒng)將繼續(xù)正常運(yùn)行。公告表明整個(gè)芝商所系統(tǒng)，支持對(duì)零或負(fù)的期貨執(zhí)行價(jià)格，表明已經(jīng)完成了測(cè)試準(zhǔn)備。

4月21日，芝商所又發(fā)布公告，把期權(quán)的定價(jià)和估值模型改變成“Bachelier期權(quán)定價(jià)模型”，來(lái)適應(yīng)期貨的負(fù)價(jià)格。這一保證金運(yùn)行調(diào)整將在4月22日結(jié)束交易時(shí)開(kāi)始生效，并將一直持續(xù)，直至下次通知。

雖然芝商所在4月8日就發(fā)布了公告，但袁先智認(rèn)為，行業(yè)中間的任何規(guī)則的變化和調(diào)整，需要有個(gè)過(guò)渡期和征詢期。

袁先智指出，從4月8日到4月21日，芝商所作為國(guó)際上具有巨大效應(yīng)的金融交易中介，在沒(méi)有時(shí)間來(lái)進(jìn)行業(yè)界最基本的征詢流程，聽(tīng)取監(jiān)督主管部門(mén)、行業(yè)、客戶、社會(huì)群體的意見(jiàn)的情況下，自己快速修改可能具有許多爭(zhēng)議的行業(yè)交易規(guī)則，并當(dāng)月使用新規(guī)則，這顯然是不妥當(dāng)并與業(yè)界基本實(shí)踐規(guī)則相違背。

“行業(yè)的征詢和過(guò)渡期一般至少以一個(gè)月或者季度為標(biāo)準(zhǔn)，并要考慮回避原則。讓規(guī)則的變化有通過(guò)征詢社會(huì)各界的意見(jiàn)的時(shí)間和適應(yīng)新規(guī)則的時(shí)間。”袁先智表示。

對(duì)于這次負(fù)價(jià)格的出現(xiàn)，也不乏質(zhì)疑的聲音。

據(jù)路透社報(bào)道，美國(guó)大陸資源公司(Continental Resources Inc.)創(chuàng)始人哈羅德·哈姆(Harold Hamm)4月21日向美國(guó)期貨交易委員會(huì)(CFTC)發(fā)信函施壓，要求調(diào)查本周美國(guó)原油期貨暴跌的背后是否存在市場(chǎng)操縱和系統(tǒng)故障等原因，并向芝商所提起了訴訟。

芝商所董事長(zhǎng)兼首席執(zhí)行官特倫斯·達(dá)菲(Terry Duffy)在4月23日接受CNBC的采訪時(shí)回應(yīng)，很樂(lè)意大家來(lái)調(diào)查這件事情，市場(chǎng)運(yùn)作一切正常，在按照應(yīng)該運(yùn)作的方式在進(jìn)行。

美國(guó)期貨交易委員會(huì)發(fā)言人對(duì)路透社表示，會(huì)密切關(guān)注這件事情的進(jìn)展。

負(fù)油價(jià)可能“摧毀”風(fēng)險(xiǎn)計(jì)量體系

由于這次芝商所修改交易系統(tǒng)可接受負(fù)價(jià)格，可能導(dǎo)致所有在芝商所交易的期貨合約，都可能在臨近交割月時(shí)面臨同樣窘境。

袁先智認(rèn)為，此次交易對(duì)金融行業(yè)的影響巨大，不利于金融業(yè)期貨和期權(quán)業(yè)務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)管理，給過(guò)度投機(jī)的一方留下破壞金融系統(tǒng)正常運(yùn)轉(zhuǎn)的可能性。此外，還會(huì)引發(fā)各國(guó)對(duì)國(guó)際期貨期權(quán)業(yè)務(wù)采取限制性保護(hù)措施，不利于期貨期權(quán)的國(guó)際化發(fā)展。

“據(jù)我了解，全球幾乎所有涉及到WTI原油期貨的金融機(jī)構(gòu)在4月21日基本上無(wú)法提供4月20日的風(fēng)險(xiǎn)計(jì)量。”袁先智說(shuō)，“這樣會(huì)摧毀所有金融機(jī)構(gòu)在金融市場(chǎng)方面的風(fēng)險(xiǎn)計(jì)量體系。”

袁先智認(rèn)為，芝商所允許清算價(jià)格為負(fù)值的交易規(guī)則行為應(yīng)盡快制止。否則，競(jìng)爭(zhēng)性經(jīng)濟(jì)下的整個(gè)金融體系將被摧毀，交易所的商品交易活動(dòng)將會(huì)出現(xiàn)沒(méi)有底線的價(jià)格，遠(yuǎn)離其商品的價(jià)值，為實(shí)現(xiàn)人類(lèi)最不愿意看到的惡意投機(jī)行為提供機(jī)會(huì)。

袁先智建議全球的業(yè)界機(jī)構(gòu)，以專業(yè)知識(shí)為基礎(chǔ)，進(jìn)行有理有節(jié)的表達(dá)訴求，要求芝商所就改變交易規(guī)則的合法性、可行性、行業(yè)沖擊等事宜作全面說(shuō)明，不能啞聲。(魏來(lái))

關(guān)鍵詞： 美國(guó)芝商所 負(fù)油價(jià)