美國財政部公布的最新數(shù)據(jù)顯示，2019年財年美國國債余額同比增長5.6%，一年凈增1.3萬億美元，債務存量規(guī)模超過了23萬億美元。耐人尋味的是，盡管接連不斷創(chuàng)出歷史新高的美國國債發(fā)行量受到了國際社會的不少詬病，但發(fā)行過程依然還是一路綠燈。那么，是什么底氣支撐著美國國債規(guī)模在擴張之路上任性地越走越遠呢?

國債如同商品，有賣家就有買家。對此，美國財長姆努欽給出的說法是，美國完全用不著擔心會發(fā)生拍賣流產(chǎn)的事情，因為美國國債有很多買家。那么，究竟誰在購買美國國債呢?涉及到這一問題，人們首先就不能不想到財政部的黃金搭檔、美國公債的最大買主美聯(lián)儲。除了平時根據(jù)財政部的需要積極出面采購國債外，美聯(lián)儲在特定時期更是不遺余力地為財政部拋出的國債背書站臺。拿2019年來說，為防止經(jīng)濟增長失速，在連續(xù)三次降息的同時，美聯(lián)儲還決定從10月開始每月購買600億美元短期國債，持續(xù)到2020年第二季度，受到影響，美聯(lián)儲資產(chǎn)負債表一個月之內(nèi)擴大了1000億美元，表內(nèi)總資產(chǎn)重新回到了4萬億美元以上，其中至少有三分之二是美國國債。

美聯(lián)儲的每一次“擴表”制造出的其實并不只有自身對新增國債的直接承接力，更為包括國債在內(nèi)的美元資產(chǎn)創(chuàng)造了樂觀的市場引力。以本次“擴表”而論，由于先前持續(xù)兩年的“縮表”，實際已經(jīng)在國際金融市場形成了一定程度的美元供給短缺，而通過重新開啟為期一年的QE，美聯(lián)儲便可向市場注入5400億美元的流動性，在有效緩解美元供需結構性矛盾的同時，也使得美國國債獲得了現(xiàn)實的購買力支撐，加之美聯(lián)儲出面直接采購國債，給市場傳導出國債的未來升值與盈利預期，投資人對美國國債的認可與購買動機由此獲得實質性強化。

的確，與美聯(lián)儲一起采購美國國債的市場主體尤其是海外買家對美國國債構成了不小的托舉力。最新動態(tài)數(shù)據(jù)顯示，2019年以來美債雖然遭到了包括中國、俄羅斯、巴西、英國、瑞士、比利時、印度、加拿大、德國、澳大利亞等多國不同程度拋售，但與此同時日本卻在大口吃進美國國債，并以1.17萬億美元的最新持有規(guī)模超過中國成為美國的最大海外債主，而且市場上美債拋單與收單之間的平衡博弈已經(jīng)成為一種常態(tài);另外，統(tǒng)計數(shù)據(jù)表明，目前各國央行在內(nèi)的外國主要債權人持有美國國債的總額超過了7萬億美元，絕對數(shù)字一直處于緩慢上升狀態(tài)，說明海外買主總體上依舊在增配美國國債。

實際上，除了美聯(lián)儲針對市場釋放出利于美債銷售的投資導向外，我們不得不承認美元信用對增強投資人持有或者增購美債也起到了鮮明的錨定作用。一方面，長期曲線顯示，匯率市場上的美元表現(xiàn)一直較為穩(wěn)定，很少出現(xiàn)大起大落的狀況，即便是在今年美聯(lián)儲三次降息的前提下，美元也是波瀾不驚地運行，并提供了超過一個百分點的漲幅，與此相聯(lián)系，美元國債作為美元一大核心資產(chǎn)，市場表現(xiàn)也一直格外平穩(wěn)，投資人持有的風險邊際很小;另一方面，美國國債在歷史上從沒有發(fā)生違約現(xiàn)象，更沒有出現(xiàn)像德國、日本以及瑞典等許多非美國家主權債券負利率的結果，從財務收益的角度看，美元國債相對于非美國債更容易為投資人提供穩(wěn)定回報，更能獲得投資人的青睞與長期持有。

有一點需要特別說明的是，出于對沖本幣貶值風險與穩(wěn)定外匯儲備的目的，一些國家的中央銀行會在二級市場拋售美債，適量拋售固然可以引起美元有限貶值，同時引導本幣發(fā)生恰當升值，但過量拋售勢必會導致本幣升值過大，從而反過來扼制本國出口。也正是如此，各國央行對出售美債的抉擇非常謹慎，而且多選擇碎步方式進行。這種可以界定為被美元綁架的行為其實一方面營造出了美債的稀缺表象，另一方面消除了美債的市場波動風險。

當然，僅僅從財務的角度解釋美國國債獲得市場追捧與擁躉并不全面，更重要的因素還是全球范圍內(nèi)并不平衡的金融貨幣制度所使然。資料顯示，布雷頓森林體系解體以來45年時間中，美元儲備占世界所有國家外匯儲備仍達60%以上，而即便是后來歐元面世以及人民幣加入了國際貨幣基金組織的SDR(特別提款權)，美元在國際貿(mào)易結算中的比重仍維持在50%以上。美元這種“一幣獨大”的特權地位意味著，美元已不是單一的主權貨幣，而是被賦予了全球“信用本位”的職責，對于全球央行來說，購買的美元國債越多，意味著外匯儲備基礎越雄厚，本國的國際信用程度越高，甚至美債信用還可構成對本幣信用的支持，提升本幣在外匯市場上的影響力，進而方便一國在國際金融市場上發(fā)債融資。

對于美國來說，發(fā)行國債本身就是以美元為中心的整個金融貨幣體系的關鍵一環(huán)。美國印刷全球性貨幣美元，轉身藉此從他國大量采購生產(chǎn)與生活類物資，由此也就背上了規(guī)模不小的經(jīng)常項目赤字。但美國不會就此認慫，它懂得運用資本項目順差來平衡經(jīng)常賬逆差之術，于是，對外資本輸出粉墨登場，而且資本項目順差的主要來源就是與其存在貿(mào)易順差的國家。目前來看，東亞國家、石油出口國和其他新興經(jīng)濟體是美國主要貿(mào)易順差國，這些國家為了大額外匯儲備的安全而不得不選擇將美元儲備繼續(xù)投入到美國，購買收益相對穩(wěn)定的美元資產(chǎn)，由此在對美國產(chǎn)生資本流入的同時，自身也演變成美國國債的主要外部持有者。

值得指出的是，背靠著美元這一特定的貨幣支撐，美國還可以在金融市場得心應手地展開對外融資。低儲蓄率和高消費是美國最具特色的經(jīng)濟增長方式，這種增長方式與美國金融市場的繁榮直接相關。一方面，依托于完善的資本市場，美國居民大量投資于以股票為主的金融市場債券，而股市繁榮使居民持有的凈資產(chǎn)和可支配收入不斷增加，可以把當期收入中的更多份額用于消費支出。另一方面，美國發(fā)達的金融市場還能為居民提供低成本和極其便利的信貸來源。這樣，為了不斷刺激和支持借貸消費，美國必須有龐大的借貸資金，為此美國政府必然通過發(fā)行國債將流出的美元置換回來，而發(fā)達的金融市場無疑為其融資提供了便利，并使美國吸收了大量海外短期和長期投資。

其實，任何一國政府都要通過發(fā)行國債融資，只不過美國政府的發(fā)債動機在更多元化的買方市場力量支持下以及本國財政狀況的倒逼下更顯強烈。理論上而言，一國政府的公共支出主要來源于該國的財政收入，但資料顯示，過去20年多年的時間里，美國聯(lián)邦政府依靠稅收每年從納稅人那里進賬2萬多億美元，可在預算開支完畢后，僅有從1998-2001年的4年間財政略有盈余，其余年份都入不敷出。據(jù)美國國會預算辦公室的最新統(tǒng)計，2019財年美國聯(lián)邦政府財政赤字同比增長約26%，升至約9844億美元，為2012年以來最高水平，而為了彌補這個預算缺口，美國政府只能選擇繼續(xù)發(fā)債借錢。

動態(tài)地看，美國政府在國債發(fā)行之路上還會走得很遠。數(shù)據(jù)顯示，特朗普就職以來，美國債務增長了約16%，而且從2019年第四季度開始，美國政府將發(fā)行50年期、100年期的超長期國債。按照這樣的趨勢持續(xù)下去，2027年美國債務至少將膨脹到45萬億美元。可是，欠債是要還的。目前23萬億美元的美國國債存量已經(jīng)蓋過美國GDP，縱向上對比超過了全球主權債務占比的40個百分點，為目前法國、德國、意大利和英國債務總額的10倍，橫向上看等于美國每年至少要付出5000億美元的利息。為了緩釋巨大的本息支出壓力，美國政府必須動用一切力量促使經(jīng)濟持續(xù)穩(wěn)定增長。

關鍵詞： 美國國債